We zien in de praktijk dat de termen EBIT en EBITDA in het MKB vaak willekeurig worden gebruikt. Het is echter goed om te weten wat het verschil is en hoe deze begrippen zijn te manipuleren bij het kopen van een bedrijf.
Wat is EBIT?
EBIT (earnings before interest and taxes), ook wel aangeduid als bedrijfsresultaat na afschrijvingen (materieel en goodwill). Er wordt gemeten wat het resultaat is uit de normale bedrijfsvoering. Dat wil zeggen de omzet en kosten die gemaakt zijn om de omzet te kunnen realiseren (inkoop, personeel, huur, verzekeringen, marketing etc.). De financiële resultaten (rentebetaling of rente ontvangsten) en belastingen worden buiten beschouwing gelaten. Rente en belastingen worden namelijk niet als operationele resultaten gezien, omdat deze niet direct te maken hebben met kosten die je moet maken om een bepaalde omzet te behalen.
Wat is EBITDA?
EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation and amortisation), het ‘resultaat voor interest, belasting, afschrijving materiële activa en afschrijving goodwill. EBITDA wordt beschouwd als maatstaf voor het cash-genererend vermogen van een onderneming omdat in vergelijking met EBIT ook de afschrijvingen (non-cash) buiten beschouwing worden gelaten.
Ik begrijp dat TMT (Technologie, Media, Telecom) en kapitaalintensieve bedrijven een natuurlijke voorkeur hebben om meer de nadruk op EBITDA te leggen dan op bijvoorbeeld het ‘ouderwetse’ winstbegrip. Als voorbeeld kan een kabelbedrijf worden genoemd, dat hoge afschrijvingslasten kent waardoor de ‘klassieke’ winst sterk wordt gedrukt.
De voorkeur voor EBITDA wordt dan beargumenteerd met de stelling dat afschrijvingen op vaste activa en goodwill alleen boekhoudkundig zijn, door het management kunnen worden beïnvloed (immers, de inschatting van de economische levensduur heeft een subjectief karakter) en geen cashuitgaven (meer) vergen.
Ik zou hierbij wel een paar kanttekeningen willen plaatsen:
#1 In de eerste plaats moeten bedrijven vaak wel blijven investeren. Deze cash out is niet direct in de resultatenrekening terug te vinden, waardoor een belangrijke kostenpost (via de afschrijvingskosten) buiten beeld wordt gemanoeuvreerd. Deze investeringen zijn veelal niet vrijblijvend maar noodzakelijk om de marktpositie te handhaven. Wie niet investeert, loopt het risico af te haken. Zeker in de TMT sector waar de businessmodellen van vandaag, morgen achterhaald kunnen zijn. De afschrijving op de gedane investeringen is daarom mijns inziens toch een niet te ontkennen onderdeel van het resultaat!
#2 Daarnaast is het van belang om geen appels met peren te vergelijken. Sommige TMT bedrijven laten alle (ontwikkelings)kosten via de resultatenrekening lopen waardoor de EBITDA wordt gedrukt. Terwijl er ook TMT bedrijven zijn die een deel van hun ontwikkelingskosten (verplicht) activeren waardoor de EBITDA juist een veel florissanter beeld laat zien.
#3 Zowel de EBIT als EBITDA laten de bestaande financieringsstructuur buiten beschouwing door de rentelasten achterwege te laten. Uitgangspunt is immers de optimale financieringsstructuur na transactie. Dit vind ik een valide argument als sprake is van bijvoorbeeld een strategische koper met diepe zakken. In het MKB zijn er echter nog veel zwaar gefinancierde MBO/ MBI transacties die worden opgetuigd met een NEWCO constructie. De financieringsstructuur van target (de onderneming) is dan zeker wel relevant.#
#4 Ook als EBIT als uitgangspunt wordt genomen blijft het opletten. De correctie van de afschrijvingen is alleen representatief als er sprake is van een ideaalcomplex. Oftewel als de jaarlijkse afschrijvingen gelijk zijn aan de vervangingsinvesteringen. Het gaat echter niet zo zeer om de investeringen in het verleden, maar juist om de toekomstige winstgevendheid en de investeringen die daarvoor nodig zijn.
Bekijk hier de gemiddelde EBITDA multiples per sector uit de
Brookz Overname Barometer (H1-2020)
Conclusie
Door de veelvoud aan winstbegrippen zullen bedrijven vaak het winstbegrip presenteren die het mooiste plaatje laat zien. Kapitaalintensieve bedrijven met hoge afschrijvings- en rentekosten zullen dus eerder voor EBITDA kiezen. Als bankier heb ik een voorkeur voor EBIT(-marge) in plaats van EBITDA (-marge ) omdat bedrijven dan naar mijn mening beter vergelijkbaar zijn. EBIT weerspiegelt immers alle operationele kosten. Dus ook de kosten van het gebruik van activa in de vorm van afschrijvingen.
Toch is het raadzaam om altijd verder te kijken dan puur EBIT of EBITDA. Cijfers zijn slechts een neerslag van wat er in de onderneming heeft plaatsgevonden. Beoordeel daarom alle cijfers en de ontwikkelingen hierin, zeker in het licht van het businessmodel en de ondernemingsrisico’s die daaruit voortvloeien.
